이 기사는 10월 26일 14:00 마켓인사이트에 게재된 기사입니다.
최근 기업지배구조 개선을 위한 제도 보완 및 일반 주주 권익 보호에 대한 자본시장 투자자들의 목소리가 높다. 정부에서도 이를 반영해 금융위원회가 각종 제도 개선 방안을 검토 중이다. 대표적으로 물적분할 후 상장(소위 '쪼개기 상장') 거래에 있어서 모회사 주주 보호를 위해 상장회사 물적 분할에 반대주주 주식매수청구권을 도입하고, 주주보호방안 등에 대한 공시의무를 강화하며, 상장 심사 요건을 엄격히 하는 방안이 발표돼 입법 절차가 진행될 것으로 보인다. 또한 상장회사 경영진 등의 주식 대량매도에 따른 주가 하락 등 투자자 피해를 방지하기 위해 상장 시 스톡옵션 주식 등 의무보유대상 증권이 확대되고, 대규모 내부자 거래 사전공시제도의 도입이 예고됐다. 또 상장회사 경영권 지분 매각을 통한 M&A 거래에 있어서 대주주가 경영권 프리미엄을 독점하는 문제를 개선하고 일반 주주 손해를 방지하기 위한 제도 개선 방안도 금융위원회에서 발표할 예정이라고 한다.이러한 기업지배구조 개선을 위한 제도 보완에 있어서는 눈 앞에 나타난 물적분할 후 자회사 상장 문제나 기업 경영진의 주식 대량 매도 등 구체적인 문제 해결을 위한 대증요법 외에 한국 기업지배구조의 현황 및 관련 규제의 본질적인 개선을 통해서 기업과 자본시장의 체질을 강화하는 원인요법이 장기적으로는 중요하다. 한국 기업지배구조 규제의 문제점 및 이에 대한 본질적이고 장기적인 개선방안 도입을 위해서는 다음과 같은 사항을 고려할 수 있다.
1. 기업지배구조 규제에 있어서 법적 형식과 그 실질의 괴리(Form v. Substance) 문제에 대한 개선
현재 기업지배구조에 있어서 규제의 법적 형식과 그 실질의 차이에 따라서 실무적인 문제가 생기는 경우가 상당히 있고, 그에 따른 규제 차익 거래가 논란이 되는 경우 등이 있어서 기업지배구조의 근본적 개선을 위해서는 이 부분에 대한 정교한 접근이 중요하다.
예를 들어 현재 논란이 되고 있는 물적 분할 문제에 대해서도 사실은 이미 과거부터 회사의 특정사업부문을 물적분할한 후 그 주식을 매각하는 경우, 경제적 실질이 영업양수도와 동일하므로 상법에 따라서 주주총회 특별결의 및 반대주주 주식매수청구권이 인정되어야 하는지 여부에 대해서 논란이 있었다. 형식보다 실질에 중점을 두어서 주주총회 특별결의 및 반대주주 주식매수청구권이 필요하다는 견해도 상당히 있었고, 현재 실무는 그렇지 않지만 과거에는 감독당국에서 위와 같은 거래를 비공식적으로 문제제기한 경우도 있었다고 알려져 있다.
현재 정부에서는 상장회사 물적분할에 대해서 전면적인 주식매수청구권 도입을 예정하고 있어서 위와 같은 문제가 줄어들게 될 것으로 보인다. 오히려 이와 반대로 현물출자 영업양수도 방식의 신회사 설립 거래의 경우에는 물적분할과 그 경제적 실질이 동일한데, 전자의 경우에는 중요한 영업양수도(통상 실무에서 자산 혹은 매출의 10~20% 기준을 적용하고 질적 요소도 고려함)에 한해서 주식매수청구권이 인정되는데 반해 현재 논의되고 있는 입법안에서는 중요성과 관련 없이 모든 물적분할에 주식매수청구권이 인정되어서 규제 차익 거래가 가능할 수 있다. 일본의 경우 20% 기준에 미달하는 소규모 분할의 경우에는 주식매수청구권을 인정하고 있지 않은데, 이 역시 위와 같은 규제 차익 방지를 위한 것으로 생각된다.
또한 현재 물적분할에서의 모회사 주주 보호방안으로 많은 소액주주들이 자회사 주식 현물배당을 요구하고 있고, 금융위원회 보도자료에서도 이를 기업이 고려할 수 있는 주주 보호방안의 하나로 예시하고 있다. 그러나 물적분할 후 자회사 주식 현물배당은 그 실질이 인적분할과 동일하다. 실제로 미국과 일본 등에서는 별도의 인적분할(spin off) 제도가 없고, 물적분할(split off) 후 자회사 주식 현물배당으로 인적분할 거래를 한다. 그렇다면 물적분할 후 자회사 주식 현물배당을 하는 경우 이를 물적분할로 보아서 규제를 할 것인지 아니면 인적분할과 유사하다고 보아서 규제를 완화할 것인지도 검토가 필요하다.
2. 기업집단 구조 하에서의 계열회사 이사의 주의의무 및 의사결정권한 분배 문제 개선
한국 기업지배구조의 기본적인 특징 및 문제점으로, 실제 현실에서는 기업이 단독으로 존재하지 않고 모회사와 그 자회사 혹은 손자회사 등의 다수 계열회사의 기업집단을 통해서 경영이 이루어지는 경우가 대부분인데, 그러한 경우 모회사, 자회사 및 손자회사 등 이사의 주의의무 및 의사결정권한 분배에 대한 합리적인 규제가 부족하다는 점을 들 수 있다.
우리 대법원은 주식회사와 주주는 별개의 법인격을 가진 존재로서 동일인이라 할 수 없으므로 회사의 임원이 그 임무에 위배되는 행위로 재산상 이익을 취득하거나 제3자로 하여금 이를 취득하게 하여 회사에 손해를 가한 때에는 이로써 배임죄가 성립하며, 위와 같은 임무위배행위에 대하여 총주주의 동의를 받았다고 하여 본인인 회사에게 손해가 없다고 볼 수 없다고 한다. 1인 주주인 경우에도 주주와 회사의 법인격은 엄격하게 분리되고 회사 이사는 주주가 아닌 회사의 독립적인 이익 관점에서 의사결정을 해야 주주의 상법 제382조 제2항 및 민법 제681조 상의 주의의무와 상법 제382조의3 상의 충실의무에 부합한다는 입장이다.
이러한 입장에만 비춰본다면 물적분할 후 자회사 상장을 하는 경우 자회사 이사는 모회사 내지 모회사 이익과는 관계 없이 자회사만의 이익을 위해서 의사결정을 할 수밖에 없고, 모회사가 이에 대해서 직접 관여할 수 없으므로 지주사 디스카운트 논란이 불가피하고, 결국 물적분할 후 자회사 상장도 이러한 복층 상장 문제를 심화시킨다는 점에서 논란이 되는 것으로 볼 수 있다. 보다 구체적으로 살펴 보면, 자회사가 신주 공모 발행 및 상장 거래를 하면서 자회사 이사가 모회사 혹은 모회사 주주의 이익을 고려할 필요는 없고, 오직 자회사 관점에서 최대한 유리한 조건으로 자금 조달을 해서 공모 발행 및 상장 거래를 하면 되는 것이다.
그러므로 기업집단 계열회사의 복층 상장 구조 하에서의 지배구조 문제에 대한 효율적이고 합리적인 해결책 마련을 위해서는 위와 같은 우리나라의 전통적인 회사 의사결정 권한 분배 및 법인격 독립 원칙에 대해서 이를 조정하거나 특정한 경우에 예외를 인정하여 유연하게 운용할 필요가 없는지에 대한 근본적인 고려가 필요하다. 2020년 말 상법 개정을 통해서 상법 제406조의2로 다중대표소송이 도입돼서 50% 초과 지분 보유 자회사에 대해서는 모회사의 주주가 자회사 이사를 상대로 직접 대표소송을 제기해서 그 의무 위반에 따른 책임을 추궁할 수 있도록 했다. 물론 그 소송의 대상은 여전히 자회사 이사의 자회사 이익 추구를 위한 의무 위반에 대한 것이기는 하지만, 위와 같은 입법도 이러한 고려를 반영한 것이라고 할 수 있다. SPP 그룹 사건에 대한 대법원 2017. 11. 9. 선고 2015도12633 판결에서도 기존의 법인격 독립론에 기초한 이사의 주의의무 등 위반 판단 이론을 극복하고 기업집단 및 계열회사 공동의 이익을 위한 이사의 판단을 존중하는 해석론을 도입하고자 하는 시도를 했다. 일본 경제산업성의 그룹기업지배구조시스템 가이드라인도 위와 같은 문제에 대한 합리적 해결방안을 제시하기 위해서 도입된 바 있다.
3. 법률과 같은 강제적 규범이 아닌 정부 가이드라인 등 연성규범의 적극적 활용
위에서 살펴본 실체적 사항 이외에 제도 개선을 위한 절차적인 방안도 유의가 필요하다. 현재와 같이 입법을 통해서 지배구조 관련 제도를 강제적 규범으로 반영하는 방안도 있을 수 있으나, 금융위원회 및 법무부 등 주무부처 협의 및 전문가 자문을 통한 정부 가이드라인 등 연성규범 형태로 도입하는 방안도 적극적으로 고려가 필요하다. 현재는 한국거래소의 기업지배구조보고서 공시 가이드라인 등 공시와 관련해서 주로 연성규범이 활용되고 있으나, 계열회사 지배구조 개편 거래 등에 있어서 거래 구조와 절차 및 그와 관련한 이사의 주의의무 준수 여부 등 실체 판단에 있어서도 가이드라인을 통해서 시장 참여자들에게 예측가능성을 제고하고 사법부의 판단에 있어서도 일응의 기준을 제시할 수 있도록 하는 것을 고려할 수 있다. 실제로 일본에서는 대장성, 경제산업성, 법무성 등이 정부, 학계 및 실무계의 전문가 협의를 통해서 기업매수방어(Poison Pill 등), 차입매수(LBO), 그룹 기업지배구조 시스템(Corporate Governance)에 대한 상세한 가이드라인을 발표하고, 이를 통해서 자본시장 및 기업지배구조 개선에 상당한 역할을 하고 있다. 모든 사항을 입법을 통해서 해결할 수 있다면 더욱 확실할 수도 있으나, 실제로 입법과정에서는 정부와 국회의 검토 및 심의 등 여러 과정과 절차가 필요해 시간이 소요되고, 예측하지 못한 변수가 많으며, 제도 도입 후 문제점 발생 시 개선을 위한 규제 개정 등도 다시 입법절차를 거쳐야 해서 용이하지 않은 경우가 많기 때문이다.
*변호사, 법학박사. 본고는 필자의 개인적인 견해이며, 필자가 속한 법률사무소의 공식적인 입장과는 하등의 관련이 없습니다.
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