“비상장 투자, ‘돈’과 ‘전략’이 승부를 좌우한다”

[머니 토크]



정부가 차세대 인공지능(AI)·딥테크 유니콘 육성을 위해 13조5000억 원 규모의 '넥스트 유니콘 프로젝트' 펀드 조성에 나선다. 혁신적인 아이디어를 지닌 1000여 명의 청년 '창업 루키'도 발굴한다. 스타트업이 미래의 경제 성장을 주도하는 '제3벤처붐' 시대를 이끌기 위해 정부 지원이 본격화되고 있다.

이러한 변화 속에서 한경머니는 국내 스타트업과 벤처투자 환경을 점검하기 위해 최고 전문가들을 한자리에 초대했다. 이 자리에는 김창규 우리벤처파트너스 대표, 서종군 부산기술창업투자원장, 윤건수 DSC 인베스트먼트 대표, 이선엽 AFW 파트너스 대표(가나다 순)가 함께했다.

스타트업과 비상장 기업에 대한 투자는 기업의 핵심 역량과 시장 잠재력을 평가하는 전략적 접근이 중요하다. 또한 글로벌 시각을 갖춘 다양한 투자 포트폴리오 확보가 성공 가능성을 높이는 핵심 요소로 강조된다.

전문가들은 “정부 지원과 민간 투자가 함께 이루어지고, 핵심 기술과 창의성을 가진 기업에 자금과 제도가 집중될 때 글로벌 시장에서 진정한 경쟁력이 생긴다”고 말했다.

- 최근 스타트업·비상장 기업과 관련해 글로벌 시장 동향은 어떠한가.

윤건수 DSC 인베스트먼트 대표(이하 윤 대표)
“최근 우리나라 벤처 시장과 글로벌 시장의 가장 큰 변화는 ‘집중화’라고 생각한다. 벤처투자 자금 자체는 지속적으로 증가하고 있지만, 투자받는 기업 수는 늘지 않고 오히려 줄어들고 있다. 다시 말하면, 좋은 기업 위주로 많은 자금이 집중되고 있다는 것이 글로벌 시장의 가장 큰 트렌드다.”



서종군 부산기술창업투자원장(이하 서 원장)
“2013년부터 벤처 생태계에 몸담아 왔는데, 2013년부터 2019년까지 한 차례 부흥기를 맞았다. 그러나 코로나19 팬데믹이 오면서 투자 위축과 함께 기업들이 살아남는 데 어려움을 겪었다. 최근에는 새 정부의 벤처 및 지역 기업 지원이 확대되며 점차 활기를 되찾고 있다.”


- 코로나19 이후 왜 정체돼 있었나.

김창규 우리벤처파트너스 대표(이하 김 대표)
"우리나라 벤처캐피털(VC)은 김대중 정부 시절부터 정부 주도로 시작됐다. 정부 주도로 발전하는 과정에서 특정 분야나 기업에 자금이 쏠리는 편중 현상도 나타났다. 민간 매칭이 병행돼야 하는데, 전 정부에서는 민간을 강조하다 보니 공공 부문이 위축된 측면도 있다. 이번 정부는 AI 등 테마를 중심으로 다시 정부 주도의 방향을 강화하고 있다. 미국처럼 VC 역사가 오래된 나라들은 민간 중심으로 발전했지만, 우리나라나 이스라엘처럼 단기간에 성과를 내야 하는 국가들은 정부 주도가 불가피하다. 씨앗 단계는 정부가 뿌리지만, 민간 매칭이 반드시 뒤따라야 한다."



- 우리 경제 전체 산업 발전 차원에서 벤처나 스타트업 육성의 필요성은 무엇인가.

이선엽 AFW 파트너스대표(이하 이 대표)

"한국 경제의 가장 큰 자원은 ‘사람’, 즉 인적 자원이다. 과거 한국 경제를 지탱해 온 장치 산업이나 중후장대한 산업은 성장 한계에 직면하고 있다. 특히 중국 등 경쟁국의 추격으로 가격 경쟁력 확보도 어려워지고 있다. 미국의 사례를 보면, 스탠더드앤드푸어스(S&P)500 시가총액 상위 10개 기업 중 9개가 스타트업·벤처 출신이다. 우리가 따라야 할 모델이다. 한국은 중후장대한 산업과 벤처를 동시에 수행할 수 있는 강점을 가진 나라다. 일본이나 독일은 기계 산업은 강하지만 벤처는 약하고, 미국은 유연성과 창의력이 뛰어난 반면, 한국은 두 가지를 모두 갖추고 있다.”



윤 대표
"한국의 교육 수준은 매우 높다. 우리 기업과 인재들은 주로 미국과 중국을 경쟁 상대로 삼는다. 글로벌 톱2의 수준을 맞추려다 보니 부족한 점도 많지만, 그 부족함이 오히려 도전과 성장의 원동력이 된다. 인구는 줄고 있지만, 높은 교육 수준을 가진 인재들의 도전 욕망은 세계 어느 나라보다 강한 편이다.”

서 원장
"전반적으로 한국의 잠재력은 매우 크다고 생각한다. 창업은 ‘절실함’과 ‘부족함’에서 시작된다. 과거 20년 전 창업은 주로 생계형 창업이 많았지만, 지금은 테크 기반 기술 창업이 주류다. 음식점도 첨단 기술을 활용해 창업하려는 니즈가 강하다. 그만큼 젊은 창업자들은 이미 테크 역량을 갖추고 있다. 국내에만 머물지 않고 글로벌 시장을 바라보는 젊은 층도 많다. 10조짜리 스타트업이 100조짜리 회사로 성장할 가능성도 충분하다고 믿는다."

- 스타트업과 관련해서 정부 정책이 일관되지 못하고 오락가락한다는 평가가 있는데.

김 대표
“스타트업 생태계에 일부 모럴 해저드가 존재한다. 자금 쏠림을 악용하는 사례도 있었고, 특히 바이오 산업은 장기 투자가 필요한데 결과가 지연되면서 문제가 드러났다. 과거 거래소가 기술 평가를 통해 상장 기회를 제공했지만, 일부 기업의 부실로 상장 기준이 강화되며 추가 자금조달이 어려워졌다. 최고경영자(CEO)들이 과장된 비전을 내세운 것도 시장 신뢰를 떨어뜨렸다. 지금은 정화 과정에 있다. 장기적으로 바이오 산업은 반드시 발전해야 할 분야다.”

이 대표
"스타트업은 크게 두 부류로 나눌 수 있다. 하나는 기술을 중심으로 사업을 키우려는 의지를 가진 창업자들이고, 또 정책 지원을 이용해 자금을 유용하려는 경우도 더러 있다. 정부 지원책이 많아지면서 지원금을 노리는 창업을 하는 사례도 있고, 처음에는 진정성 있게 시작했지만 사업이 길게 가지 못한다고 판단할 때 자금을 빼낼 궁리를 하는 벤처들도 있었다. 업계 내부에서도 이를 걸러내고 단속할 수 있는 장치가 필요하다고 생각한다.“

- 현 정부가 스타트업을 적극 육성하겠다는 기조를 분명히 하고 있다. 이에 대해 어떤 의견인가.

서 원장
“수도권은 창업 환경이 잘 갖춰져 있지만, 부산을 비롯한 지방은 여전히 척박하다. 정부가 벤처·스타트업 지원에서 지역에 비중을 두는 것은 매우 의미 있다. 청년 유출을 막으려면 지역에서 양질의 일자리를 창출할 수 있는 기업을 육성해야 하며, 단순히 기업을 유치하는 데 그치지 않고 자체 경쟁력을 키우는 토대가 필요하다. 수도권에 100의 자원이 투입된다면 지방에는 200이 투입돼야 균형이 맞는다. 또 대학은 창업 문화의 출발점이므로 지역 대학이 성장해야 지속 가능한 생태계가 가능하다. 부산은 20여 개 대학을 보유한 만큼, 이들이 수도권 못지않게 발전하도록 지원하는 것이 지역 균형 발전의 핵심이라고 본다.”

윤 대표
“현재 중후장대한 산업들이 안정적으로 성장하고 있지만, 이러한 산업은 중장기 사업이면서 노동력도 많이 필요하다. 중국과의 경쟁이 점차 쉽지 않다. 우리 경제 성장률이 1% 미만인 상황에서, 국가적 위기를 극복하려면 미국처럼 정보·AI 산업 중심의 혁신 경제를 만들어야 한다. 벤처와 스타트업이 새로운 성장 동력이 돼야 국가적 위기를 돌파할 수 있다. 정부가 벤처 육성을 시작한 것은 매우 중요한 일이다.”

김 대표
“지방과 AI 등 테크 산업 육성에는 금융 지원이 필수적이다. 그러나 중요한 것은 단순 자금 지원이 아니라 스타트업과 대기업이 협업할 수 있는 에코 시스템을 구축하는 것이다. 산업 고도화와 글로벌 경쟁 속에서 대기업 내부만으로는 혁신 속도를 따라가기 어렵기 때문에 외부 소싱과 협업이 필요하다. 금융 측면에서는 포용적·생산적 금융을 활용해 초기 스타트업을 강화하고, 정부와 민간이 함께 흐름을 관리해 자금이 효율적으로 현장으로 내려가도록 하는 것이 중요하다.”

- 은행도 모험자산 쪽으로 대출을 늘려서 한국 발전에 역할을 해야 하는 게 아닌가.

김 대표
“금융그룹에서 스타트업과 벤처 지원 역할은 단순 예대마진을 추구하는 기존 관행을 넘어, 모험자본 성격의 생산적 금융으로 전환할 필요가 있다. 포용적 금융은 사회적 약자와 소규모 중소기업을 중심으로 하지만, 생산적 금융은 스타트업과 혁신 기업에 대한 지분 투자 중심으로 재편돼야 한다. 현재 위험가중치 등 제도적 장치가 다소 부담이 되지만, 전향적 검토가 진행 중이어서 앞으로는 보다 가시적이고 실질적인 자금 지원이 가능할 것으로 기대된다.”

- 우리 기업들을 해외 스타트업과 비교해본다면

이 대표
“AFW 파트너스가 해외 스타트업에 적극 투자하는 이유는 국내 벤처 환경이 어려운 상황과 관련이 있다. 국내 벤처는 밸류에이션이 높고 투자할 기업 수가 제한적이어서 위험 분산이 어렵다. 반면, 글로벌 시장에서는 로봇, AI 등 미래 핵심 기술 산업이 활발히 성장하고 있으며, 국내는 이에 다소 뒤처져 있다. 이번 정부의 스타트업 정책은 마중물 역할을 할 수 있다. 모험자본을 통해 성공 사례가 만들어지면 젊은 인재들이 의대에만 집중하지 않고 스타트업으로 눈을 돌릴 계기가 될 수 있다. 장기적으로 이러한 환경 조성이 국내 벤처 생태계 활성화와 경제 성장으로 이어지길 기대한다.”

- 성장하지 않는 기업에 대해 밸류에이션을 높게 평가한다는 지적에 대해 의견 부탁한다.

서 원장
“비상장 기업 밸류에이션 문제는 투자자와 기업 간 시각 차이에서 비롯된다. 투자자는 낮게, 창업자는 높게 책정하려 하기 때문에 접점을 찾기가 어렵다. 정보 비대칭이 존재하며, 경쟁이 충분히 일어나지 않으면 밸류에이션이 과대 혹은 과소 평가될 수 있다. 상장 과정을 거치면 시장에서 밸류에이션이 객관적으로 조정된다. 따라서 비상장 기업이 ‘너무 비싸다’ 혹은 ‘너무 싸다’는 단편적 시각으로 판단할 문제가 아니며, 투자자와 기업 간 충분한 경쟁과 검토를 통해 시장가격이 형성되는 것이 바람직하다.”

윤 대표
“현재 코스닥 상장 기업의 시가총액 중 약 70%가 2000억 원 미만이다. 이는 비상장 단계에서 500억 원 이상 투자받는 것이 사실상 어렵다는 의미다. 한 기업이 500억 원을 투자받아서 글로벌 시장에 진출해 경쟁력을 갖추기는 어렵다고 본다. 미국은 한 기업에 투자하는 규모가 조 단위에 이르는 사례가 나온다. 우리나라는 상장 구조 때문에 비상장 시장 밸류에이션 확대가 제한적이다. 또한 벤처기업 입장에서 보면, 최근 10년간 인건비와 임대료 등 비용은 상승했지만 밸류에이션은 크게 오르지 않아 벤처 생태계에 동맥경화 현상을 겪고 있다. 단기적으로 해결하기 어렵지만, 주가지수가 5000선을 넘어야 상당 부분 개선이 가능하다고 본다.”

김 대표
“밸류에이션에는 정답이 없다. 저희가 미국, 중국, 싱가포르 등에 진출해 있는데 국가별로 주식 시장 상황과 상대 가치가 달라 투자 전략도 달라진다. VC 입장에서는 싸게 투자하는 것이 유리하다. 국내 특정 섹터에 투자 쏠림 현상이 생기면 미국이나 중국 기업으로 눈을 돌리기도 한다. 결국 국내 핵심 마켓이 원활해야 건전한 밸류에이션이 형성된다. 코스닥은 현재 거래소 산하에 있어 모험자본 시장으로 재편될 필요가 있다고 본다. 코스닥 거래 시장의 독립이 필요하다.”

- 코스닥과 거래소가 양분화될 때 성장 사다리 등 문제는 없나.

김 대표
“전혀 문제가 없다. 기업이 코스닥을 갈지 코스피로 갈지는 자율적으로 판단하면 된다. 코스피는 대형 기업 위주, 코스닥은 모험자본 시장 위주다. 한국에서는 거래소에 상장된 기업이 좋고, 코스닥은 나쁘다는 인식이 있는데, 이는 코스닥이 모험자본 시장이라는 본질을 망각한 것이다. 테크 투자에 대한 투자자들의 기준도 많이 올라갔다.”

- 한국은 스타트업을 쉽게 평가하고 상장시키다 보니, 시장에서 부실 기업이 나타나고 이를 정리하지 못하는 구조적 문제가 있다. 결과적으로 거래소 시장에 대한 신뢰가 떨어지고, 스타트업 투자와 성장에도 부정적 영향을 준다.

김 대표
“공시위원회를 가보면, 과거 각광받던 기업도 조달 실패로 공시 위반이 발생하고 있다. 그러나 현재 시스템에서는 퇴출이 거의 불가능하다. 그러면 코스닥을 분리해 1·2부 구조를 만들고, 거래가 없으면 자동적으로 퇴출되도록 하는 것은 어떨까. 또 위법이나 위반이 있으면 즉시 퇴출하고, 잘 운영되는 기업은 다시 상위 시장으로 올라가게 하는 것이다.”

이 대표
“현재 코스닥 상장 기업 중 상당수는 퇴출돼야 할 기업임에도 상장 유지에만 집중하며 본업과 무관한 사업에 진출하는 경우가 많다. 이런 기업들은 투자자를 현혹하고 시장 신뢰를 떨어뜨린다. 기술력이 중국이나 미국 기업보다 낮음에도 불구하고 지나치게 높은 밸류에이션을 요구하는 경우도 많다. 부적절한 기업은 과감하게 퇴출해 시장 질서를 유지해야 한다. 반면, 적극적인 지원책을 통해 제대로 된 기업이 성장할 수 있도록 해야 한다. 딥시크의 성과가 대단할 수 있었던 배경에는 벤처에 대한 막대한 지원이 있었다. 항저우 등에서는 벤처 등록 후 10분 내 6억 원이 지원되는 등 창업자들이 돈 걱정 없이 도전할 수 있는 환경이 조성돼 있다.”

윤 대표
“벤처 문제를 단순히 돈으로만 해결하려 해서는 안 된다. 중요한 것은 문제의 핵심을 제대로 풀어주는 것이다. 대표적인 사례가 화장품 산업이다. 과거 화장품 산업은 규제가 매우 엄격한 포지티브 시스템으로 운영돼, 새로운 아이디어를 적용하기 어려웠다. 이를 네거티브 규제로 전환하자, 벤처기업은 아이디어만 있어도 제품 생산은 외부에서 맡기고 자신은 기획과 개발에 집중할 수 있게 됐다. 이로 인해 K-컬처 기반 화장품 사업이 큰 성과를 낼 수 있었다. 실제로 정부가 제공한 것은 자금이 아니라 규제 개선뿐이다. 창의적인 기업이 성장하려면 금융 지원뿐 아니라, 규제 개선과 시스템 설계 등 문제의 핵심을 풀어주는 정책이 더 효과적이다.”

- 투자자 관점에서 좋은 스타트업을 어떻게 발굴할 수 있을까.

윤 대표
“초기 단계 비상장 스타트업에 투자할 때는 수많은 장단점을 모두 평가하기보다는, 그 기업 내에 ‘투자해야 할 뾰족한 한 가지’가 있는지를 보는 것이 중요하다. 외부 환경이나 자료가 아니라, 회사 자체가 가진 핵심 역량이 투자 결정의 기준이 된다. 또 하나 중요한 것은, 해당 기업이 개발하는 서비스나 제품이 성공했을 때 시장 규모가 충분히 크고, 가슴이 뛰는 수준이어야 한다는 점이다.”

김 대표
“좋은 스타트업을 발굴하는 방법에는 ‘톱다운’과 ‘보텀업’ 두 가지가 있다. 톱다운은 미래에 유망한 산업 섹터를 먼저 선정하고, 그 안에서 1등 기업을 찾아내는 방식이다. 반면 보텀업은 우연히 성공한 기업을 발견해 투자 기회를 찾는 방식이다. 가장 좋은 것은 톱다운 능력으로 투자 기회를 확보하는 것이다. 실제 사례로 마이크로소프트와 오픈AI를 들 수 있다. 마이크로소프트는 기존 윈도우, 오피스로 안정적인 수익을 내던 상황에서 AI에 대한 전략적 투자를 통해 오픈AI와 협력했고, 이 과정에서 단기간에 게임 체인저로 떠올랐다.”

서 원장
“스타트업 투자에서는 유일하게 성공할 기업만 보는 것이 아니라, 다양한 후보를 확보하고 투자자의 관점을 넓히는 것이 중요하다. 글로벌 VC들은 시장 규모와 성장 가능성을 폭넓게 평가한다. 국내 VC들도 글로벌 시각을 갖춰야 한다. 실제로 과거 좋은 평가를 얻은 기업 중 결국 없어진 곳들이 많다. 하지만 후보군 안에서 일부는 성공했다. 투자자는 씨를 넓게 뿌리고 다양한 시각과 포트폴리오를 확보해 성공 가능성을 높이는 전략을 가져야 한다.”



한상춘 국제금융 대기자 겸 한국경제 논설위원|정리 이현주 기자|사진 이승재 기자