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네이버와 두나무가 손을 잡으면서 정보기술(IT) 업계와 가상자산 업계가 들썩거리고 있다. 국내 1위 테크기업과 국내 최대 가상자산 거래소의 결합은 단순한 협력을 넘어 한국의 금융·결제 생태계의 판을 바꾸는 '게임 체인저'가 될 수 있다는 기대다. 하지만 금융과 가상자산 시장은 규제 변수가 큰 만큼 네이버·두나무 연합 앞에 법적 걸림돌과 정책적 불확실성이 적지 않다는 분석도 나온다.
①금가분리: 금융과 가상자산 분리
네이버와 두나무 간 통합 논의에서 핵심적인 쟁점 가운데 하나는 '금가분리(금융과 가상자산 분리)' 원칙이다. 금가분리는 전통 금융과 가상자산 업권의 결합을 금지하는 원칙을 말한다. 이 원칙에 따라 국내에서 금융회사는 직접 가상자산에 투자하거나 거래소 운영에 관여하지 못한다. 금융당국이 2017년 말부터 본격적으로 고강도 가상자산 규제를 시행하면서 적용하기 시작했다. 법에 명시된 조항은 없지만, 금융당국의 유권해석과 정책 가이드라인에 따라 실질적으로 효력을 지니고 있다.두나무와 합병하는 네이버 자회사 네이버파이낸셜은 전자금융거래법상 전자금융업자로 분류된다. 은행, 보험사 등 전통 금융회사는 아니지만, 금융당국 감독 대상이다. 네이버파이낸셜과 두나무의 결합이 금가분리에 저촉되지 않는지 금융당국의 판단이 선행돼야 한다. 애초 금가분리의 정책적 목표가 은행·보험사 등 전통 금융회사와 가상자산 사업자의 분리인 만큼 전자금융업자인 네이버파이낸셜에 동일하게 적용할지는 해석이 엇갈린다. 그럼에도 금융당국 입장에서 이를 허용할 경우 큰 틀에서 금가분리 원칙이 흔들리는 점은 부담이 될 수 있다.
②2단계 가상자산법: 원화 코인 발행·은행 지분 규제
시장에서 추정하는 네이버와 두나무 연합의 핵심 목표 중 하나는 원화 스테이블 코인의 발행과 결제 생태계 확장이다. 하지만 원화 스테이블코인 발행과 관련한 법적 근거와 세부 규제 체계는 아직 마련되지 않았다. 앞서 지난해 7월부터 시행된 가상자산이용자보호법은 거래소의 이용자 보호와 불공정거래 금지를 중심으로 한 1단계 법제화에 해당한다. 금융위원회는 스테이블코인 제도화를 가상자산법 2단계 입법 과제로 분류하고, 세부 법안을 마련하고 있다.문제는 발행 주체의 자격 요건을 둘러싼 논의가 아직 정리되지 않은 점이다. 한국은행은 원화 연동형 스테이블 코인의 민간 발행에 매우 신중한 입장을 취하고 있다. 한은은 민간에 원화 스테이블코인을 발행을 허용하더라도 은행에만 허용하거나 은행이 과반 지분을 보유하는 컨소시엄(51%룰)에 허용하는 안을 선호한다. 이는 발행 주체의 건전성을 확보하고, 결제 리스크를 은행권의 관리·감독 체계 안에 두려는 취지로 풀이된다.
한은 제안대로 법제화가 이뤄지면 네이버·두나무 연합의 원화 스테이블 코인 사업 구상에는 상당한 차질이 생긴다. 은행 중심 구조로 만들어지면 네이버·두나무 연합은 직접 발행 주체가 되기보다 은행이 주도권을 가진 컨소시엄의 기술·운영 파트너로만 참여해야 할 가능성이 높기 때문이다. 이 경우 두 회사가 구상하는 원화 스테이블코인 결제 생태계의 자율성과 수익성 모델에 제한이 생길 수 있다.
물론 원화 스테이블코인 생태계 활성화를 위해서는 은행 주도가 아닌 핀테크, 가상자산사업자 등이 동등하게 참여해야 한다는 목소리도 높다. 하지만 은행에 상당한 주도권이 쥐어질 가능성은 여전히 배제할 수 없다. 이런 상황에서 발행 요건을 둘러싼 법적 불확실성이 아직 큰 것은 네이버·두나무 연합의 잠재적인 리스크로 꼽힌다.
③이해상충 금지: 특수관계 코인 상장 제한
네이버·두나무 연합이 원화 스테이블코인을 발행하더라도 현행 이해상충 금지 원칙에 따라 자사 거래소인 업비트에 원화 스테이블코인을 상장하는 것은 어려울 것으로 예상된다. 가상자산법은 거래소가 자신 또는 특수관계인이 발행한 코인을 상장하거나 거래하는 행위를 명시적으로 금지하고 있다. 내부정보, 시세조작 등 이해상충 위험을 최소화하기 위해서다. 가상자산거래소 코빗이 모회사 넥슨이 발행한 NXPC를 상장하지 못한 이유이기도 하다.네이버·두나무 연합이 원화 스테이블코인을 발행해 결제·송금 중심의 폐쇄형 생태계에서만 활용한다면 별다른 문제가 없다. 하지만 시장에서 기대하는 글로벌 확장이나 유통 확대 전략을 추진하려면, 이해상충 규제와 상장 제한에 부딪히게 된다. 이렇게 되면 국내 최대 가상자산거래소인 업비트의 인프라를 활용하기 어렵다는 한계가 발생한다. 물론 네이버·두나무 연합은 국내외 거래소 상장 등을 통한 우회 방안을 마련할 것으로 전망된다. 하지만 그러한 경우에도 두 회사 합병으로 기대되는 시너지 효과는 상당 부분 반감될 수밖에 없다는 게 가상자산 업계 시각이다.
④상법·자본시장법: 합병·분할 상장 시 소액주주 보호 쟁점
시장에서는 네이버파이낸셜이 두나무와 함께 나스닥에 상장할 것이란 기대도 나오고 있다. 두 회사는 해외 증시 상장과 분할상장 시나리오를 적극적으로 중장기 전략에 포함해 왔기 때문이다.하지만 이를 실현하기 위한 난관도 적지 않다. 최근 상법과 자본시장법이 개정되면서 소액주주 보호가 강화됐다. 합병이나 분할, 주식교환 등 기업구조 재편 과정에서 주가뿐 아니라 '공정가액' 평가가 의무화됐을 뿐 아니라 모회사 주주의 권익을 보장하기 위해 신설 자회사 주식의 우선 배정이나 주식매수청구권 확대 조항도 도입됐다.
네이버파이낸셜은 네이버의 자회사로, 두나무를 합병한 후 분할해 해외 증시에 상장하려면 네이버 기존 주주의 이익 침해 여부와 공정한 가치 산정 과정이 법적으로 가장 큰 변수가 될 전망이다. 법적 절차가 미흡하거나 공정가치 산정이 불투명할 경우 집단소송이나 주주대표소송으로 비화할 가능성도 배제할 수 없다.
⑤상법 등: 지배구조 및 최대주주 변경의 법적 제약
일각에서는 이해진 네이버 글로벌투자책임자(GIO) 겸 의장이 송치형 두나무 회장을 사실상 후계자로 낙점한 것 아니냐는 관측도 나온다. 이 때문에 향후 두나무를 품은 네이버파이낸셜과 네이버가 합병해 송 회장이 네이버의 '개인 최대주주'로 올라서는 시나리오가 거론된다. 매년 1조 원 안팎의 순이익을 내는 두나무가 경영권 참여나 개인 최대주주 지위 확보라는 '당근' 없이 이런 거래에 응하기는 어렵다는 분석에서다.다만 이 의장이 송 회장에게 개인 최대주주 자리를 '개인적으로 넘겨줄 수 있다'는 해석은 현실적으로 불가능하다. 개인 최대주주나 경영권 이전은 창업자의 단독 의사만으로 결정되는 사안이 아니라, 상법과 자본시장법 등에서 정한 절차적 요건과 시장의 감독 체계를 모두 거쳐야 성립하기 때문이다.
현재 네이버의 법적 최대주주는 국민연금공단(8.95%)이다. 이 의장 지분은 약 3.7%로, 개인 주주로서는 가장 많다. 물론 이 의장은 특수관계인 지분, 지분 교환을 통한 우호 세력, 자사주 등을 합산해 약 15% 수준의 실질적 지배력을 확보하고 있다는 평가를 받는다. 이 덕분에 네이버는 전문경영인 체제와 이사회 중심 경영을 유지하면서도 창업자가 사실상의 '총수'로 영향력을 행사하는 구조를 유지해왔다.
그렇다고 해도 개인 최대주주 지위나 경영권 이전은 단순한 지분 거래로 이뤄지기 힘들다. 송 회장이 네이버의 경영권을 승계하는 시나리오가 현실화하려면 공정 가치 산정, 주주 승인 절차, 시장 감시 등 여러 요건을 충족해야 한다. 두 회사가 이런 다양한 난관을 극복하고 시장이 기대하는 시너지를 만들어낼지 주목된다.
조미현 기자 mwise@hankyung.com
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