[마켓칼럼] 지금 메모리 반도체 투자를 고민한다면

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한국증시와 메모리 반도체를 애기하지 않을 수 없는 시기다. KOSPI는 9월 이후 20% 이상 올랐고, KOSDAQ은 8%가량 올랐다. 특히, KOSPI가 많이 올랐는데, 같은 기간 S&P500이 3% 정도 오른 것과 대비되며, 이는 전세계 주요 증시 중에 최상위 성과다.

KOSPI의 차별적인 상승에는 단연코 SK하이닉스와 삼성전자의 상승이 결정적이다. 같은 기간 SK하이닉스가 77%, 삼성전자가 41%, 올랐고, SK하이닉스의 대주주인 SK스퀘어 역시 66% 올랐다. 마이크론 역시 51%가량 상승하였으니, 이는 한국 증시의 상승이기도 하지만, 메모리 반도체의 상승이라고 해석해도 좋을 것이다.

삼성과 SK 두 기업의 시가총액 비중이 KOSPI에서 30%가 넘어가고, KOSPI200에서는 40%가 넘기 때문에, 두 종목으로 상승만으로도 KOSPI 상승분 20%의 약 80%를 설명한다. 메모리 반도체가 주도하는 증시 강세인 것이다.

따라서 이 시점에 가장 중요한 질문은 ‘메모리 반도체 호황이 얼마나 더 지속될 것이며, 삼성전자와 SK하이닉스 주가가 얼마나 더 오를 것이냐?’일 것이다. 그러나 이미 많은 반도체 애널리스트들이 좋은 분석을 내놓고 있어, 필자가 그렇게 특별한 의견을 더하기는 어렵다고 생각한다. 그래도 굳이 필자의 생각이 궁금하다면, 시장 컨센서스와 크게 다르지 않다는 정도로 정리하고, 그보다 본 칼럼에서는 반도체에 투자하는 이라면 한 번쯤 생각해볼 만한 질문 몇 가지를 던져보고자 한다.

과연 신규 공급은 원활할까?

당장 마이크론은 27년 아이다호 공장이 가동되기 전까지 생산능력을 확장할 공간이 없고, CXMT는 품질의 한계 때문에 공급이 늘어나기 어렵다. 따라서 당장은 생산능력을 확장할 수 있는 삼성전자와 SK하이닉스에 수혜다. 삼성은 평택에서, SK는 청주에서 생산능력을 확장하는데, 최근 폭발적으로 성장하는 HBM의 수요를 생각할 때 공급제약이 심해질 수 있다. HBM 전환에 따른 손실분을 고려할 때 낙관하기 어렵다.

특히 SK하이닉스의 경우 중국 공장에 최신 EUV 장비 반입이 어렵기 때문에, 용인 반도체 단지가 매우 중요한데, 현재 1GW의 전력 이외 추가 전력 확보가 어려운 것으로 알려져 있다. 에너지 고속도로의 완공 시점 전까지 용인 반도체 클러스터는 제한된 가동만 가능할 것이다.

주주환원을 강화하라고 요구한다면?

SK하이닉스는 주당 1,500원의 배당을 하는데, 이는 1조원이 조금 넘는 수준에 불과하다. 앞으로도 배당이 2조원 정도에 불과하리라는 것이 현재의 시장 전망이다. 그러나 연간 순이익 50조원에 육박한다면 과연 주주들이 2조원 배당에 만족할지 모르겠다.

삼성전자는 사정이 그나마 나아, 보통 배당성향 20~30%를 유지해왔다. 앞으로 이익이 증가한다면, 배당도 증가할 수 있는데, 아직 시장은 배당에 대해 공격적으로 전망하고 있지는 않다. 그런데 만약 배당소득 분리과세 통과된다면 어떨까? 20~30%의 배당성향에서 약간만 더 높여, 35%이 넘으면, 분리과세를 받을 수 있는데, 과연 삼성전자가 배당을 올리지 않을 수 있을까? 현재 27년 삼성전자 배당성향 전망은 18%에 불과하다.

만약 배당소득 분리과세가 통과되어, 정말 삼성전자의 배당이 오른다면, SK하이닉스 주주들도 가만히 있기 어려울 것이다. 최소 배당성향 20% 이상만 하더라도 배당금이 10조원이 넘는다. 그동안 배당과 거리가 멀던 SK하이닉스가 어느 정도의 배당을 한다면, 낮은 주가이익배수(PER)도 개선될 수 있다. 두 자릿수인 삼성전자, 마이크론과 달리, SK하이닉스는 이렇게 주가가 올랐음에도 여전히 한 자릿수의 PER이다.

또한 배당이 늘면, 자본지출투자(CAPEX)에도 영향을 미칠 수 있다. 물론, 현재와 같은 반도체 호황에서 투자가 늘어나는 것은 당연하다. 그동안은 HBM을 위한 후공정 투자에 집중했다면, 공급부족이 심해짐에 따라 신규 증설 필요성이 커질 것이고 당연히 CAPEX는 증가할 것이다.

과거와 같은 패턴이 반복되겠으나, 그럼에도 주주환원 요구가 커진다면 조금은 달라질 수 있다. 만약 SK하이닉스의 배당이 10조원 정도로 늘어난다면 같은 이익을 도 CAPEX의 재원이 줄어들기 때문에 향후 반도체 수급에도 영향을 미칠 것이다. 또한, 배당을 꾸준하게 지급한다는 신호가 전달된다면, 향후 메모리 업황도 안정적일 것이라 전망할 수 있다.

RE100이 중요한 이유

메모리 반도체 투자자들이 RE100에 그렇게 관심있지는 않으나, 장기적으로 꼭 생각해볼 이슈임에는 틀림이 없다. 현재 삼성과 SK의 중국, 미국 공장은 RE100을 달성하였으나, 국내 공장은 전혀 없다. 반면, 마이크론은 향후 아이다호, 히로시마 등에 공장을 짓고 있어 상대적으로 RE100 달성에 유리하다. 아이다호는 수력발전이 풍부한 곳이다. 필자는 작년 타 언론사 기고문에 인공지능이 기후위기 대응에 도움이 되려면, 반도체 RE100이 꼭 되어야 한다고 언급한 바 있다. 인공지능이 기후위기 극복의 중요한 도구이기는 하나, 선결 조건이 반도체 RE100이라고 강조했었다.

안타깝게도 SK하이닉스와 삼성전자의 국내 공장은 그 준비가 많이 뒤져 있다. RE100을 하기 용이한 마이크론과 비교할 때, 만약 RE100을 못 해낸다면, 경쟁력이 뒤처질 염려가 있다. 반도체에서 가장 중요한 것은 기술이지만, 만약 그 차이가 좁혀질 경우, RE100 여부로 고객이 다른 선택을 할 수 있다. 특히 최대 고객인 미국이 반도체를 자국에서 생산하도록 유도하고자 할 경우, 미국은 RE100하기에 여건이 좋기 때문에, 매우 좋은 무기가 될 것이다. 반도체 기술 경쟁력 못지않게, RE100 경쟁력도 중요하며, 이를 리스크 요인으로서 고려해야 한다.