"반도체만 오르네"…코스피 위험 신호 [B급기자의 B급리포트]

AI 혁명이 촉발한 쏠림 현상이 전 세계적으로 거세다. 한국은 삼성전자와 SK하이닉스에, 미국은 M7 종목에 돈이 몰리고 있다. 하지만 한국과 미국의 쏠림 현상은 극명한 차이가 있다. 미국 기업이 AI 생태계를 장악하는데 따른 집중이라면, 한국은 뚜렷한 경쟁사가 있는 반도체 업종에 시가총액의 절반이 묶인 상황이라서다. 전병서 중국경제금융연구소장의 분석을 바탕으로 한국 증시의 쏠림이 품고 있는 리스크를 구체적으로 해부한다.

● 미국은 10년, 한국은 17개월

미국 S&P500에서 매그니피센트7(M7)으로 불리는 빅테크 7개 종목의 시가총액 비중은 2015년 12.3%에 불과했다. 10년에 걸쳐 비중은 꾸준히 높아졌고 2025년말에는 34.3%까지 상승했다.

반면 한국 코스피의 집중 속도는 비정상적으로 빠르다. 2024년말 삼성전자와 SK하이닉스의 코스피 시가총액의 비중은 22.6% 수준이었다. 2026년 5월에는 47%를 돌파했다.

미국이 10년에 걸쳐 만들어낸 쏠림 현상을 한국은 17개월만에 달성한 셈이다. 두 반도체 거함의 질주가 코스피 전체를 집어삼킨 형국이다.

● 미국 M7에 몰리는 7가지 공식

전병서 중국경제금융연구소장은 미국 M7 쏠림에는 7가지 배경이 있었다고 분석한다.

△ 규모의 경제: 전통 산업은 규모가 커질수록 관리비·물류비가 증가하지만, AI 소프트웨어에는 그 한계가 없다.

△ 물리적 병목: AI는 병목이 존재한다. GPU는 엔비디아, HBM은 삼성·하이닉스, EUV 장비는 ASML가 독점한다. AI 수요는 광범위하지만 수혜 기업은 손에 꼽힌다.

△ 패시브 ETF: ETF에 돈이 유입되면 핵심 종목에 배분된다. '주가 상승→시총 비중 증가→ETF 매수→추가 상승' 사이클이 내장돼 있다.

△ 기관투자자 공포: 기관투자자가 두려워 하는 건 손실이 아니라 벤치마크 대비 수익성 하회다. '엔비디아를 안 샀는데 엔비디아가 급등하면 펀드매니저는 짤린다'는 공포가 군집 행동을 만든다. 합리적 개인이 모여 비합리적 집단 행동을 보이는 현상이다.

△ 할인율 효과: AI 기업 가치는 미래 이익 기대치에 기반한다. 메모리 기업을 'AI 인프라 성장주'로 재분류하면 밸류에이션 논리가 바뀐다. 마이크론 PER이 42배로 상승한 것이 증거다.

△ AI 내러티브: '모든 산업이 AI로 대체 → AI 기업이 모든 가치를 흡수 → 이론적으로 무한 상승 가능' 서사가 퍼진다. 서사가 가격을 만들고 가격이 서사를 강화하며 극단적 쏠림을 낳는다.

△ 플랫폼 잠김 효과: 구글은 검색, 메타는 SNS 생태계를 갖췄다. 사용자가 많을수록 AI 품질이 올라가고, AI 품질이 올라가면 사용자가 더 잠긴다. '이미 이긴 기업은 앞으로도 이긴다'는 확신이 커진다.

● 한국에 적용되는 건 '못사면 도태된다' 하나 뿐

7가지 공식을 한국 증시에 대입하면 위태로운 결과가 나온다는게 전병서 소장의 분석이다. 미국과 동일하게 작동하는 것은 하나 뿐이다. '대형 반도체를 안 담으면 시장 수익률을 하회해 도태된다'는 벤치마크 공포가 전부다.

소프트웨어 중심의 미국 빅테크가 누리는 규모의 경제, 사용자 이탈을 차단하는 플랫폼 잠김 효과는 한국에는 적용되지 않는다. 한국 반도체 기업은 제조업 기반 부품 납품사이기 때문이다. 저렴한 대체재가 생기거나 경쟁사가 기술을 추격해 오면 교체될 수 있는 경쟁 시장이다.

오히려 한국은 단기 수급을 쥐어짜는 요인이 미국보다 훨씬 극단적으로 작용한다. 미국이 M7 기업으로 분산돼 있다면, 한국은 삼성전자와 SK하이닉스로 좁혀져 쏠림이 가중돼 있다.

전 소장은 "첫날에만 10조원 넘는 거래대금을 빨아들인 '단일종목 레버리지 ETF'는 주가 방향성을 레버리지 배수만큼 뻥튀기하는 가속기 역할을 하고 있다"고 말했다. 단일종목 레버리지 상장 당일 공포지수인 VKOSPI가 70.83까지 치솟은 것은 기형적 수급이 낳은 극도의 변동성을 대변한다.

● 두 종목에 47% 묶인 한국 증시

전 소장은 현재 국내 증시에 구조적 취약성이 있다고 지적한다.

△ 산업 다양성 결여: 미국은 반도체, 클라우드, 소프트웨어 등 다양한 섹터가 포진해 있다. 한국은 AI로 수익을 내는 소프트웨어 기업이 전무하다. 반도체 2개 종목에만 모든 수혜가 몰린다.

△ HBM 의존: AI 투자 확대와 엔비디아 GPU 납품에 전적으로 종속된 구조다. 수요가 폭발할 때는 강력하지만 사이클이 꺾일 때는 파괴적 하락을 부를 수밖에 없다.

△ 외국인 반도체 집중: 글로벌 자본은 코스피를 거대한 '반도체 ETF'로 취급한다. 5월 외국인이 순매도한 14.5조원 중 11.9조원이 삼성전자·SK하이닉스에서 빠져나간 것이 이를 방증한다.

△ 극심한 지수 왜곡: 시총의 절반을 두 종목이 차지하면서 나머지 종목의 개별 호재나 실적 개선이 지수에 반영되지 못한다. 코스피 1만 달성 여부도 결국 두 회사에 완전히 의존한 셈이다.

● 호황의 끝을 알리는 신호

PC, 인터넷, 모바일 등 거대한 전환기에는 항상 인프라 투자가 선행되고 이후 서비스 기업이 과실을 따먹는 사이클이 반복됐다. 현재 한국 반도체 기업들은 AI 시대의 인프라를 구축하는 '철강 회사'와 같다.

1차대전 당시 무기를 만들기 위해 철강 회사의 주가가 폭등했던 것처럼 현재의 쏠림은 타당한 베팅이다. 하지만 전쟁이 끝나면 철강 회사의 호황도 종료된다. 구독 모델과 광고로 수익을 직접 창출하는 미국 M7과 달리, 칩 납품업체인 한국의 사이클 위험도가 극도로 높은 이유다.

전문가들은 사이클의 1차 변곡점을 2027년으로 전망한다. △빅테크 기업들이 설비투자 삭감을 본격적으로 언급 △엔비디아 GPU 리드타임이 1개월 이하로 단축 △미국 10년물 국채 금리 5.5% 재돌파 △외국인이 한달간 20조원 이상 순매도하는 현상 중 두가지 이상이 동시 발생한다면 이는 하락 사이클로의 전환이 임박했다는 게 전병서 소장의 분석이다.